Victoria sobre la inflación, pero ¿a qué precio?
Cuando la tasa de inflación anual en la eurozona subió a más del diez por ciento en octubre de 2022, el nivel más alto desde la introducción del euro, quedó claro que la política económica se enfrentaba a un desafío como Europa no había conocido en décadas. Los precios de la energía y los alimentos subían a un ritmo que sorprendió tanto a los hogares como a las empresas, mientras que en Estados Unidos la inflación alcanzó a mediados de 2022 su nivel más alto desde principios de los años ochenta. Sin embargo, a diferencia de episodios anteriores, esta vez no se trataba solo de una economía recalentada, sino de una combinación de varios choques que se reforzaban mutuamente.
La pandemia de covid-19 alteró las cadenas de suministro mundiales: las fábricas en Asia estuvieron cerradas temporalmente, los puertos estaban saturados y los costes del transporte marítimo se multiplicaron. Al mismo tiempo, los Estados apoyaban los ingresos de los ciudadanos con enormes paquetes de ayuda, de modo que la demanda, tras la reapertura de las economías, se recuperó con fuerza, mientras que la oferta todavía iba a la zaga. El golpe decisivo, sin embargo, llegó con la invasión rusa de Ucrania en febrero de 2022, tras la cual los precios del gas en Europa en algunos momentos fueron varias veces más altos de lo habitual.
Tanto el Banco Central Europeo como la Reserva Federal estadounidense tienen como objetivo una inflación a medio plazo del dos por ciento, aunque el mandato de la Reserva Federal incluye además el máximo empleo. Su instrumento clave es el tipo de interés oficial, cuya subida encarece los créditos, desincentiva la inversión y el consumo y de este modo reduce la demanda. El dilema consiste en que una respuesta demasiado prudente podría arraigar la inflación en las expectativas, mientras que un endurecimiento excesivo corre el riesgo de hundir la economía en la recesión.
Tanto más llamativo resulta que ambos bancos centrales interpretaran durante mucho tiempo la inflación como un fenómeno temporal que desaparecería por sí solo en cuanto las cadenas de suministro volvieran a normalizarse. Más tarde los críticos señalaron que los bancos habían perdido meses valiosos con esa interpretación, en los que las expectativas de inflación futura ya habían empezado a subir. Cuando finalmente reaccionaron, lo hicieron con una contundencia inusual: a partir de marzo de 2022 la Reserva Federal subió su tipo de interés oficial de casi cero a más del cinco por ciento, mientras que el BCE elevó su tipo de depósito desde terreno negativo hasta el cuatro por ciento.
Los resultados no se hicieron esperar: la inflación en la eurozona fue bajando gradualmente y a lo largo de 2025 volvió a acercarse al objetivo del dos por ciento. El BCE bajó los tipos por primera vez en junio de 2024, y la Reserva Federal le siguió unos meses después. Sin embargo, el precio de esta victoria lo pagaron sobre todo los deudores: quien en esos años pagaba una hipoteca a tipo variable de repente tuvo que pagar cuotas mensuales considerablemente más altas. Al mismo tiempo, los ahorradores volvían a recibir rendimientos por sus depósitos tras años de tipos cero o incluso negativos, aunque estos a menudo no bastaban para compensar la pérdida de poder adquisitivo. Los más afectados, en cambio, fueron los hogares con bajos ingresos, que gastan una parte desproporcionadamente grande de su presupuesto en alimentos y energía y por eso sintieron las subidas de precios con más fuerza que los demás.
Entre los economistas todavía hoy se mantiene el debate sobre si los bancos centrales han sacado suficientes lecciones de este episodio. Unos sostienen que la tardía, pero decidida reacción resultó acertada, porque la inflación fue domada sin una recesión profunda y sin un aumento dramático del desempleo. Otros, en cambio, advierten de que los cambios estructurales, como el envejecimiento de la población, los costes de la transición energética y el creciente proteccionismo, podrían aumentar de forma permanente la presión sobre los precios. Si esto resulta cierto, la era de los tipos de interés extremadamente bajos, tal como la conocimos en la década anterior a la pandemia, muy probablemente no volverá. Para los bancos centrales esto significaría que la lucha por la estabilidad de precios no es una victoria consumada, sino una tarea permanente que exige vigilancia, credibilidad y disposición a tomar decisiones impopulares.